Introdução

O primeiro passo de qualquer investimento em private equity — decidir onde investir — pode parecer óbvio, mas não é fácil de executar.

Afinal, retornos sólidos em private equity resultam de uma coreografia complexa que inclui encontrar excelentes negócios, adquiri-los pelo valor e fazer melhorias operacionais antes de vendê-los.

Um aspecto fundamental na busca por possíveis investimentos, portanto, é avaliar a qualidade de uma determinada empresa. Nossa experiência nos mostra que excelentes empresas produzem consistentemente fluxos de caixa que são duráveis e estáveis em longo prazo. Embora inúmeros fatores contribuam para a qualidade de um negócio, constatamos que seis atributos específicos se combinam (e se sobrepõem) para formar uma boa ou ótima empresa, independentemente de setor ou localização geográfica.

Depois de selecionarmos empresas a partir desses atributos, adotamos uma abordagem oportunística para encontrar situações em que possamos adquirir negócios de tal qualidade por valor. Também buscamos oportunidades em que assumir um papel operacional ativo possa melhorar o desempenho e os fluxos de caixa do negócio.

A seguir, analisamos esses seis atributos, incluindo a importância de cada um, e compartilhamos as perguntas que fazemos ao decidir se queremos adquirir um negócio.

Os seis atributos de um ótimo negócio

1. Produtos e serviços essenciais

2. Altas barreiras de entrada

3. Posição de liderança no mercado

4. Fluxos de caixa estáveis

5. Vantagens competitivas duradouras

6. Alavancagem operacional de larga escala

Ao descrever a qualidade de um negócio, resumimos uma ampla gama de características que determinam suas chances de sucesso em longo prazo.

Como parte de nossa avaliação, fazemos uma análise criteriosa do desempenho financeiro e operacional da empresa e uma análise detalhada da estrutura do setor no qual ela atua e da dinâmica do seu mercado concorrencial. Isso nos permite avaliar tendências e impulsionadores de desempenho operacional. Também avaliamos a magnitude e a sustentabilidade das vantagens competitivas dessa empresa, bem como os riscos associados a possíveis mudanças em seu produto, serviço ou proposta de valor. Em seguida, traduzimos tudo isso em nossa avaliação dos fluxos de caixa da empresa em longo prazo, bem como seu potencial de geração de valor. Essa análise bottom-up abrangente nos permite ter convicção nos negócios que procuramos investir — empresas de alta qualidade em setores que conhecemos bem e onde temos uma vantagem competitiva ou informativa — e embasa nosso objetivo de gerar valor enquanto mantivermos o investimento.

UM

Produtos e Serviços Essenciais

Empresas que fornecem produtos ou serviços essenciais são vitais para o funcionamento de um mercado ou setor, o que as torna resilientes em várias condições macroeconômicas. 

Essa importância normalmente deriva da dinâmica do cenário competitivo e da posição na cadeia de valor. Muitas vezes, o produto ou serviço pode ser um pequeno componente na estrutura de custo do cliente, tornando relevantes outros fatores além do preço.

As perguntas-chave

Ao avaliar os produtos e serviços de uma empresa, procuramos determinar sua proposta de valor ao longo do tempo e o risco de que esses produtos e serviços venham a ser substituídos.

As principais perguntas que fazemos são:

• Por que um determinado negócio precisa existir?
• Como o produto principal e a proposta de valor mudaram na última década?
• Onde o produto ou serviço se encaixa na cadeia de valor do cliente?
• Como estará o setor daqui a 10 anos? 20 anos?

DOIS

Altas Barreiras de Entrada

As barreiras de entrada são importantes porque significam que um ativo ou negócio não pode ser facilmente substituído e seu risco de substituição é baixo.

As perguntas-chave

Ao identificar as barreiras de entrada de uma empresa, avaliamos fatores como custo de substituição, eficiências operacionais associadas à escala, valor da marca, vantagens logísticas e custos de substituição pelos clientes.

As principais perguntas que fazemos são:

• Quão caro e desafiador seria replicar o negócio ou corroer sua posição competitiva?
• Quais são as barreiras de entrada que impedem os concorrentes existentes e/ou novos participantes de adicionar capacidade ao setor?
• Como nossa base de investimento (valuation) se compara com métricas fundamentais, tais como o custo de reposição de capacidade?

TRÊS

Posição de Liderança no Mercado

Empresas com altas participações de mercado tendem a desfrutar de vantagens importantes que as tornam atraentes para nós. 

Podem ser vantagens substanciais em termos de custo e serviço, por exemplo, os benefícios da fabricação em larga escala ou o alcance de grandes redes de distribuição ou serviços, que se traduzem em poder de negociação de preços e realização de margens. No entanto, para os retardatários, o oposto tende a ser verdadeiro. Em geral, essas empresas recebem poucos investimentos e perdem participação de mercado para a expansão dos concorrentes.

As perguntas-chave

Ao avaliar a posição de mercado, analisamos fatores como participação de mercado em termos absolutos e relativos, posição de custo, serviço e qualidade, economias de escala e magnitude e sustentabilidade das vantagens e desvantagens.

As principais perguntas que fazemos são:

• Quais são os atributos que definem uma empresa ou seus produtos/serviços em relação aos seus pares?
• O setor é concentrado ou fragmentado? Quais são as implicações em termos de concorrência?
• Qual é o ambiente competitivo relevante — regional ou internacional? A estrutura do setor mudou ao longo do tempo? Qual é o grau de confiança que temos no setor daqui a 10 anos?
• Quais são os retornos sobre o capital da empresa em comparação com os de seus pares?

QUATRO

Fluxos de Caixa Estáveis

A capacidade de gerar fluxos de caixa estáveis e não alavancados em todas as condições de mercado é fundamental e o fator que mais contribui para a qualidade do negócio.

Queremos investir em negócios que nos façam ter convicção da durabilidade do fluxo de caixa livre e da nossa capacidade de controlar os resultados por meio de melhorias operacionais, aquisições ou estruturas de capital. Negócios duráveis e estáveis são mais fáceis de financiar e vender em todas as condições de mercado. Isso faz com que o retorno do investimento dependa menos da identificação do momento certo de um ciclo econômico ou de commodities.

As perguntas-chave

Ao avaliar os fluxos de caixa, analisamos fatores como preço e volume, impulsionadores de demanda e crescimento, custos operacionais, despesas de capital necessárias para manter o negócio, alavancagem operacional, compromissos contratuais, ciclicidade e margens. São esses fatores que determinam o potencial de geração de caixa de uma empresa, um fator que pesamos muito ao avaliar a qualidade e o potencial de retorno do negócio.

As principais perguntas que fazemos são:

• Qual é o retorno sobre o capital? Ele é sustentável?
• Existe oportunidade para crescimento orgânico? Qual seria o investimento contínuo necessário?
• Qual é a elasticidade de preço da base de clientes? Quais são as tendências de preços nas renovações de contratos? Com que facilidade a empresa consegue repassar mudanças nos custos dos insumos?
• A empresa retém melhorias de custo e eficiência ou elas são repassadas aos clientes ao longo do tempo?
• Há custos substanciais de reestruturação, itens extraordinários ou provisões não-monetárias a cada ano?
• Qual seria a necessidade de despesa de capital para manutenção?

CINCO

Vantagens Competitivas Duradouras

As empresas com vantagens competitivas duradouras têm posições de mercado defensáveis que devem se fortalecer ao longo do tempo com um baixo risco de substituição.

Isso impulsiona a geração de valor porque as melhores empresas têm vantagens competitivas que permitem que elas tenham altos retornos sobre o capital e mantenham ou expandam posições de liderança no mercado.

As perguntas-chave

• É provável que o setor experimente um crescimento de demanda secular em longo prazo? Quais são as dinâmicas fundamentais do mercado?
• A empresa gerou valor por meio de crescimento orgânico e/ou aquisições?
• A administração segue uma cartilha replicável de geração de valor e de integração de negócios?
• A empresa pode aumentar o fluxo de caixa com despesas de capital adicionais mínimas? E se o capital for necessário, os retornos são atraentes?
• A empresa é capaz de aumentar as margens ao longo do tempo?

SEIS

Alavancagem Operacional de Larga Escala

Procuramos adquirir negócios com alavancagem operacional de larga escala para que as melhorias operacionais que fizermos tenham um impacto significativo nos fluxos de caixa e, finalmente, no valor que poderemos obter quando sairmos do investimento.

As perguntas-chave

Ao avaliar as operações de uma empresa, analisamos fatores como concentração de clientes, canais e fornecedores, pontos de falha, intensidade de capital e retorno sobre o capital investido, produtividade da mão de obra e eficiência das operações.

As principais perguntas que fazemos são:

• Quanto trabalho (e risco) é necessário para gerar margem? A margem do fluxo de caixa é razoável?
• A qualidade e a escala geral do negócio nos permitem atrair uma gestão de alta qualidade?
• A empresa precisa investir capital de crescimento substancial para aumentar a receita e o EBITDA? Qual é o retorno histórico e projetado sobre o capital investido desses investimentos incrementais? O risco/retorno é suficiente?

PRÓXIMOS PASSOS:

Avaliar o valor e o potencial de melhoria operacional

Ao avaliar possíveis investimentos, entendemos o que torna um negócio “excelente” e filtramos as transações de acordo com isso, levando em consideração se poderemos comprá-lo pelo valor e implantar uma abordagem operacional para aumentar os retornos durante o período em que ficarmos com o investimento. Nossa avaliação da qualidade do negócio não é uma pontuação composta. Uma deficiência em qualquer uma dessas áreas pode significar que um investimento não valha a pena.

No entanto, do ponto de vista crítico, um ótimo negócio nem sempre é um investimento atraente. Pagar um múltiplo alto e adotar alavancagem pode transformar um negócio de baixo risco em um investimento de alto risco ou pode gerar retornos de private equity bons, mas abaixo do objetivo.

É importante lembrar que é a combinação de três fatores — qualidade, valor e capacidade de impulsionar melhorias operacionais — que transforma uma oportunidade em um investimento atraente. Como experientes proprietários e operadores de negócios de longo prazo, nossa abordagem operacional é um princípio fundamental da nossa estratégia. Isso não só nos permite identificar bons negócios, com fluxos de caixa livres duráveis e previsíveis impulsionados por uma posição competitiva fortalecida, como também nos permite torná-los ainda melhores.

^{Divulgações}

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